Prendre des photos au CAPM

Lorsqu’il s’agit d’apposer une étiquette de risque sur les valeurs mobilières, les investisseurs se tournent souvent vers le modèle d’évaluation des actifs financiers (CAPM)  pour émettre un jugement sur le risque. L’objectif du CAPM est de déterminer un taux de rendement requis pour justifier l’ajout d’un actif à un portefeuille déjà bien diversifié, compte tenu du risque non diversifiable de cet actif.

Le CAPM a été développé au début des années 1960 par les économistes John Lintner, Jack Treynor, William Sharpe et Jan Mossin. Le modèle est une extension des travaux antérieurs de Harry Markowitz sur la diversification et la théorie moderne du portefeuille. William Sharpe a reçu plus tard le  prix Nobel d’économie avec Merton Miller et Markowitz pour leurs contributions supplémentaires à la théorie basée sur le CAPM.

Comme indiqué ci-dessus, le CAPM prend en compte les risques de marché non diversifiables ou bêta (β) en plus du rendement attendu d’un actif sans risque. Bien que le CAPM soit accepté sur le plan académique, il existe des preuves empiriques suggérant que le modèle n’est pas aussi profond qu’il aurait pu l’être au premier abord. Lisez la suite pour savoir pourquoi il semble y avoir quelques problèmes avec le CAPM.

Hypothèses de la théorie du marché des capitaux, à la Markowitz

Les hypothèses suivantes s’appliquent à la théorie de base:

• Tous les investisseurs sont par nature réticents au risque.
• Les investisseurs disposent de la même période pour évaluer les informations.
• Il y a un capital illimité à emprunter au taux de rendement sans risque.
• Les investissements peuvent être divisés en pièces et tailles illimitées.
• Il n’y a pas de taxes, d’inflation ou de frais de transaction.

En raison de ces prémisses, les investisseurs choisissent des portefeuilles efficients à moyenne variable, qui, par leur nom, cherchent à minimiser le risque et à maximiser le rendement pour un niveau de risque donné.

La réaction initiale à ces hypothèses a été qu’elles semblent irréalistes; comment le résultat de cette théorie pourrait-il avoir un poids en utilisant ces hypothèses? Si les hypothèses elles-mêmes peuvent facilement être la cause d’échecs de résultats, la mise en œuvre du modèle s’est également avérée difficile.

Le CAPM prend quelques coups

En 1977, une recherche menée par Sanjay Basu a creusé des trous dans le modèle CAPM en triant les actions en fonction des caractéristiques de prix des bénéfices. Les résultats étaient que les actions avec des rendements de bénéfices plus élevés avaient tendance à avoir de meilleurs rendements que ce que le CAPM aurait prédit. D’autres preuves rassemblées dans les années à venir (y compris le travail de Rolf W. Banz en 1981) ont révélé ce que l’on appelle maintenant l’effet de taille. L’étude de Banz a montré que les petites actions mesurées par la capitalisation boursière ont surpassé ce que le CAPM aurait attendu.

Alors que la recherche se poursuit, le thème général sous-jacent dans toutes les études est que les ratios financiers que les analystes suivent de si près contiennent en fait des informations prédictives qui ne sont pas complètement capturées dans la des flux de trésorerie futurs sous forme de bénéfices.

Avec autant d’études attaquant la validité du CAPM, pourquoi dans le monde serait-il encore si largement reconnu, étudié et accepté? Une explication pourrait être dans l’étude de 2004 menée par Peter Chung, Herb Johnson et Michael Schill sur les résultats de 1995 de Fama et French CAPM. Ils ont constaté que les actions à faibleratio cours / valeur comptable sont généralement des sociétés qui ont récemment eu des résultats moins que stellaires et qui peuvent être temporairement en disgrâce et à des prix bas. D’un autre côté, les entreprises dont le rapport prix / valeur comptable est supérieur au prix du marché pourraient être temporairement gonflées parce qu’elles sont en phase de croissance.

Le tri des entreprises sur des paramètres tels que les ratios cours / livre ou cours / bénéfices expose les réactions subjectives des investisseurs, qui ont tendance à être extrêmement bonnes dans les bons moments et trop négatives dans les mauvaises périodes. Les investisseurs ont également tendance à surestimer les performances passées, ce qui conduit à des cours des actions trop élevés pour les entreprises à prix / bénéfices élevés (actions de croissance) et trop bas pour les entreprises à faible P / E (actions de valeur). Une fois le cycle terminé, les résultats signifient souvent des rendements plus élevés pour les actions de valeur et des rendements inférieurs pour les actions de croissance.

Tentatives de remplacement du CAPM

Des tentatives ont été faites pour produire un modèle de tarification supérieur. Le modèle intertemporel d’évaluation des immobilisations (ICAPM) de Merton de 1973  , par exemple, est une extension du MEDAF. L’ICAPM diffère du CAPM avec une hypothèse différente sur les objectifs de l’investisseur. Dans le CAPM, les investisseurs ne se soucient que de la richesse produite par leurs portefeuilles à la fin de la période en cours. Dans l’ICAPM, les investisseurs ne sont pas seulement préoccupés par leur gain de fin de période, mais aussi par les opportunités qu’ils auront de consommer ou d’investir le gain.

Lors du choix d’un portefeuille à un moment initial, les investisseurs de l’ICAPM considèrent comment la richesse d’un investisseur à un moment futur pourrait différer des variables futures lors de la prise en compte du revenu du travail, des prix des biens de consommation et de la nature des opportunités du portefeuille à ce stade futur à l’heure. Mais si l’ICAPM était une bonne tentative pour résoudre les lacunes du CAPM, il avait aussi ses limites.

Conclusion

Alors que CAPM est toujours en tête du peloton comme l’un des modèles de tarification les plus étudiés et acceptés, il n’est pas sans critiques. Ses hypothèses ont été critiquées dès le départ comme étant trop irréalistes pour les investisseurs dans le monde réel. À maintes reprises, des études empiriques disséquent avec succès le modèle.

Des facteurs tels que la taille, divers ratios et la dynamique des prix fournissent des cas évidents de détournement de la prémisse du modèle. Cela ignore trop d’autres classes d’actifs pour être considéré comme une option viable.

Curieusement, tant d’études sont menées pour réfuter le CAPM en tant que théorie standard des prix du marché, mais aucune à ce jour ne semble maintenir la notoriété de celle d’origine qui était la théorie derrière un prix Nobel.