Les changements de taux d’intérêt affectent-ils les payeurs de dividendes?
Les actions versant des dividendes constituent une composante majeure des portefeuilles de nombreux investisseurs, et pour de bonnes raisons. Depuis 1926, les dividendes ont contribué pour près d’un tiers au rendement total des actions américaines, tandis que les gains en capital ont contribué aux deux tiers, selon Standard & Poor’s. Les payeurs de dividendes revêtent une plus grande importance dans un environnement de taux d’intérêt historiquement bas, comme celui qui a prévalu dans la plupart des régions du monde de 2009 à 2015. Mais les changements des taux d’intérêt affectent-ils les payeurs de dividendes? Commençons par examiner brièvement les dividendes et les ratios de distribution.
Dividendes et taux de distribution
Les dividendes sont des distributions effectuées à partir des bénéfices après impôts par une société à ses actionnaires. Si le choix du montant des dividendes versés et de leur fréquence est entièrement à la charge de l’entreprise, de nombreuses entreprises suivent une politique de versement de dividendes trimestriels qui augmentent régulièrement au fil du temps.
La définition la plus courante d’un ratio de distribution de dividendes est le rapport entre les dividendes par action (DPS) et le bénéfice par action (BPA), exprimé en pourcentage. Le ratio de distribution peut également être exprimé comme le ratio du total des dividendes versés au revenu net gagné sur une période. Alors que les ratios de distribution peuvent être calculés trimestriellement ou annuellement, les ratios de distribution annuels trouvent une plus grande application car ils lissent les fluctuations habituellement observées dans les résultats trimestriels. (Voir « Comment calculer le ratio de distribution des dividendes ».)
Une définition moins rigoureuse du ratio de distribution utilise les flux de trésorerie liés à l’exploitation plutôt que le BPA dans le dénominateur. Pour faire simple, nous calculons les ratios de distribution à l’aide du BPA tout au long de cette discussion.
Les ratios de distribution des dividendes varient considérablement d’un secteur à l’autre. Les ratios de distribution peuvent être supérieurs à 80% dans certains secteurs comme les services publics et les pipelines, et peuvent être inférieurs à 20% dans d’autres industries. En général, plus le ratio de distribution des dividendes est bas, meilleure est la durabilité des dividendes dans le temps. Des ratios de distribution bien supérieurs à 100% impliquent que l’entreprise paie plus en dividendes qu’elle n’en gagne en bénéfices; si cela continue pendant une période prolongée, les paiements de dividendes peuvent être menacés.
Actions sensibles aux taux d’intérêt
Les entreprises qui ont généralement les rendements de dividendes les plus élevés (le rendement du dividende est le rapport entre le dividende annuel et le cours de l’action, exprimé en pourcentage) se trouvent généralement dans les secteurs les plus endettés, tels que les services publics, les télécommunications et les fiducies de placement immobilier ( FPI). Ces secteurs sont également appelés secteurs « sensibles aux taux d’intérêt » en raison de leur sensibilité aux variations des taux d’intérêt. Si les taux d’intérêt augmentent, les cours des actions des entreprises de ces secteurs baissent; à l’inverse, si les taux d’intérêt baissent, le cours des actions de ces sociétés augmente. (Voir aussi 6 FPI qui versent des dividendes mensuellement.)
Ce phénomène est intuitivement facile à comprendre. Lorsque les taux d’intérêt augmentent, une entreprise avec un endettement élevé verra ses frais de service de la dette augmenter de manière significative puisqu’elle devra payer un plus grand montant d’intérêts, ce qui aura un effet négatif sur sa rentabilité. Un autre impact est l’effet de la hausse des taux d’intérêt sur les flux de trésorerie actualisés. En termes simples, un flux de revenus futurs de 100 $ a une valeur actuelle plus petite lorsqu’il est actualisé à un taux de 4% plutôt que de 3%.
Un exemple
Prenons l’exemple d’un service public hypothétique MegaPower Inc., qui a 100 millions d’actions en circulation. Les actions se négocient à 50 $, donnant à MegaPower une capitalisation boursière de 5 milliards de dollars. MegaPower a également 4 milliards de dollars de dettes de diverses échéances – à court et à long terme – portant des taux d’intérêt différents; le taux d’intérêt moyen pondéré sur sa dette est de 5%. La facture d’intérêts annuelle de MegaPower est donc de 200 millions de dollars. De plus, MegaPower verse un dividende trimestriel de 0,50 $ par action, pour un rendement en dividende de 4% (soit (0,50 $ x 4) / 50 $ = 4%); cela signifie que la société verse annuellement 200 millions de dollars sous forme de dividendes.
Disons que MegaPower génère un EBIT (bénéfice avant intérêts et impôts) de 550 millions de dollars au cours d’une année donnée. En supposant un taux d’imposition de 35%, voici à quoi ressemble son ratio de distribution de dividendes:
(en millions de dollars sauf BPA et DPS)
BAII 550,0 $
Intérêts 200,0 $
Bénéfice avant impôts 350,0 $
Taxe à 35% 122,5 $
Bénéfice net (A) 227,5 $
BPA (a) 2,275 $
Dividendes (B) 200,0 $
DPS (b) 2,00 USD
Le ratio de distribution
(B / A) ou (b / a) 87,9%
Supposons que l’année suivante, parce que les taux d’intérêt ont beaucoup augmenté, MegaPower a dû reconduire sa dette arrivant à échéance à des taux plus élevés, ce qui a entraîné une hausse du taux d’intérêt moyen pondéré sur sa dette à 6%. Sa facture d’intérêts annuelle est maintenant de 240 millions de dollars. En supposant le même niveau d’EBIT, voici le ratio de distribution des dividendes révisé:
(en millions de dollars sauf BPA et DPS)
BAII 550,0 $
Intérêts 240,0 $
Bénéfice avant impôts 310,0 $
Taxe à 35% 108,5 $
Bénéfice net (A) 201,5 $
BPA (a) 2,015 $
Dividendes (B) 200,0 $
DPS (b) 2,00 USD
Le ratio de distribution
(B / A) ou (b / a) 99,3%
Si MegaPower se négocie à 50 $ et gagne 2,275 $ en BPA, le ratio cours-bénéfice (P / E) de l’action serait d’environ 22. S’il continue à se négocier au même ratio P / E, mais gagne maintenant 2,015 $ en BPA – ce qui représente une baisse des bénéfices de 11,4% – l’action devrait théoriquement s’échanger à 22,17 $ (soit 2,015 $ x 11). Bien qu’il s’agisse d’une explication plutôt simpliste, en réalité, les actions dont les bénéfices devraient baisser avec le temps pourraient se négocier à des multiples P / E inférieurs à l’avenir, un phénomène connu sous le nom de compression multiple.
Effet des changements de taux d’intérêt sur les payeurs de dividendes
Il y a deux raisons principales pour lesquelles les changements de taux d’intérêt ont un effet sur les verseurs de dividendes:
1. Impact sur la rentabilité des entreprises – Comme nous l’avons vu dans la section précédente, les variations des taux d’intérêt peuvent avoir un impact sur la rentabilité des entreprises et limiter la capacité de verser des dividendes, en particulier pour les entreprises endettées dans des secteurs comme les services publics. Que se passe-t-il si une entreprise qui verse des dividendes a peu ou pas de dettes mais des opérations à l’étranger importantes? Dans ce cas, la simple perspective d’une hausse des taux d’intérêt aux États-Unis – comme par exemple au premier semestre 2015 – peut avoir un impact indirect sur la rentabilité de deux manières:
(a) Un dollar américain plus fort, ce qui réduit la contribution des revenus étrangers et affecte donc négativement le résultat net (voir « Comment un billet vert fort affecte l’économie »), et
b) Baisse des prix des produits de base en raison de leur corrélation négative avec le dollar des États-Unis, ce qui peut affecter considérablement la rentabilité des producteurs de produits de base.
2.Concurrence d’autres sources de rendement – Lorsque les taux d’intérêt augmentent, d’autres sources de rendement telles que les bons du Trésor à court termeet les certificats de dépôt commencent à paraître plus attrayantes pour les investisseurs, surtout si les actions connaissent une plus grande volatilité. Les actions seraient également confrontées à la concurrence des obligations à long terme, dont les rendements augmenteraient à mesure que les prix des obligations baisseraient parallèlement à la hausse des taux d’intérêt. Les investisseurs comparent souvent le rendement en dividendes d’un indice de référence comme le S&P 500 au rendement du Trésor américain à 10 ans pour évaluer l’attrait relatif des actions par rapport aux obligations. En juillet 2015, le S&P 500 avait un rendement de dividende d’environ 2%, contre un rendement du Trésor à 10 ans de seulement 2,20%. En fait, entre 2009 et 2020, il y a eu des moments où le rendement du Trésor à 10 ans a chuté en dessous du rendement du dividende du S&P 500.3 Étant donné que les stocks offrent la perspective d’ une appréciation du capital en plus des dividendes, les obligations offrent une concurrence très limitée lorsque leurs rendements sont bas presque record.
Quelques exceptions
Il existe quelques exceptions notables à la règle selon laquelle les variations des taux d’intérêt ont un effet sur les actions dont les rendements en dividendes sont supérieurs à la moyenne.
Par exemple, les banques versent généralement des dividendes importants. Cependant, ils ont tendance à bien se comporter lorsque les taux d’intérêt augmentent, car les taux ont généralement tendance à augmenter lorsque l’économie se porte bien. Les banques sont des acteurs majeurs dans la plupart des économies. Ainsi, à mesure que l’économie se renforce et que la courbe des taux se raidit, leurs marges d’intérêt nettes (la différence entre leurs taux d’emprunt et de prêt) s’améliorent, ce qui a un impact positif sur leur rentabilité.
Les sociétés les mieux gérées parviennent également à augmenter les dividendes même lorsque les taux d’intérêt augmentent. Standard & Poor’s a un indice Dividend Aristocrats qui comprend les sociétés S&P 500 qui ont augmenté leurs dividendes chaque année au cours des 25 dernières années consécutives ou plus. En octobre 2020, jusqu’à 65 entreprises du S&P 500 avaient augmenté leurs dividendes chaque année d’au moins 1995 à 2020, une période qui comprenait trois phases distinctes de hausse des taux d’intérêt.6 Ces aristocrates de dividendes comprennent de nombreux noms connus tels que 3M Co. ( MMM ), Chevron Corp. ( CVX ), Coca-Cola Co. ( KO ), Johnson & Johnson ( JNJ ), McDonald’s Corp. ( MCD ), Procter & Gamble Co. ( PG ), Wal-Mart Stores Inc. ( WMT ) et Exxon Mobil Corp. ( XOM ).
La ligne de fond
Les variations des taux d’intérêt ont un effet sur les prix des actions riches en dividendes dans les secteurs sensibles aux taux d’intérêt comme les services publics, les pipelines, les télécommunications et les FPI. Les banques et les aristocrates de dividendes de Standard & Poor’s font exception à cette règle.