Définition du RFRP (Risk-Free Rate Puzzle)

Qu’est-ce que le casse-tête des taux sans risque (RFRP)?

L’énigme des taux sans risque (RFRP) est une anomalie de marché observée dans la différence persistante entre les rendements réels historiques inférieurs des obligations d’État par rapport aux actions. Ce casse-tête est l’inverse du casse – tête des primes d’actions et examine la disparité du point de vue des obligations d’État à rendement inférieur. Il demande essentiellement: pourquoi le taux ou le rendement sans risque est-il si bas si les agents sont si opposés à la substitution intertemporelle?

Points clés à retenir

• L’énigme des taux sans risque fait référence à l’écart entre les rendements des actions par rapport aux obligations d’État. 
• Dans un article de 1985, les économistes Edward Prescott et Rajnish Mehra soulignent que la différence de rendement ne peut pas être expliquée par les modèles économiques actuels. 
• Plusieurs explications du puzzle ont été avancées par divers économistes au cours des années qui ont suivi, beaucoup se concentrant sur la façon de modéliser les préférences des investisseurs et une nature du risque. 

Comprendre l’énigme des tarifs sans risque (RFRP)

L’énigme des taux sans risque est utilisée pour expliquer pourquoi les rendements des obligations sont inférieurs aux rendements des actions en examinant la préférence des investisseurs. Si les investisseurs ont tendance à rechercher des rendements élevés, pourquoi investissent-ils aussi beaucoup dans les obligations d’État plutôt que dans les actions?

Si les investisseurs investissaient dans plus d’actions, les rendements des actions chuteraient, ce qui entraînerait une hausse des rendements relatifs des obligations d’État et une réduction de la prime sur les actions. Ainsi, nous avons deux énigmes interdépendantes basées sur une observation empirique à long terme des prix du marché: l’énigme des primes actions (pourquoi la prime de risque actions est-elle si élevée?) Et l’énigme des taux sans risque (pourquoi le taux sans risque si bas? ).

Les travaux universitaires dans le domaine de l’économie ont cherché pendant des décennies à résoudre ces énigmes, mais un consensus n’a toujours pas été atteint sur les raisons pour lesquelles ces anomalies persistent. Les économistes Rajnish Mehra de l’Université de Columbia et Edward Prescott de la Réserve fédérale (1985) ont étudié les données du marché américain de 1889 à 1978 et ont constaté que la prime annuelle moyenne des rendements des actions par rapport au taux sans risque était d’environ 7%, ce qui est trop important pour être justifiée par le modèle économique standard compte tenu d’un degré raisonnable d’aversion au risque.

En d’autres termes, les actions ne sont pas suffisamment plus risquées que les bons du Trésor pour expliquer l’écart (différence) de leurs rendements.

Mehra et Prescott soulignent en outre que le taux d’intérêt réel observé sur la même période n’était que de 0,8%, ce qui était trop bas pour être expliqué dans leur modèle. En 1989, l’économiste de Harvard Philippe Weil soutenait que le taux d’intérêt bas était une énigme car il ne pouvait pas être justifié par un modèle d’agent représentatif avec un degré plausible d’ aversion au risque et un niveau arbitraire d’élasticité de substitution intertemporelle.

Solutions au puzzle

Plusieurs solutions plausibles à l’énigme des taux sans risque ont été avancées par d’autres économistes. Ces arguments se concentrent largement sur la nature des risques posés par les actions par rapport aux titres du Trésor et leur relation sur les revenus et la consommation des personnes dans le temps. Ils expliquent diversement l’énigme des taux sans risque en termes d’hypothèses différentes sur les préférences (par rapport au modèle de Prescott et Mehra), la probabilité d’événements rares mais désastreux, le biais de survie et les marchés incomplets ou imparfaits. D’autres ont souligné des preuves empiriques selon lesquelles l’énigme des taux sans risque est plus prononcée aux États-Unis et moins si l’on considère les données des marchés mondiaux, ce qui pourrait s’expliquer par la position historiquement dominante des États-Unis dans l’économie mondiale.

L’une des idées les plus solides est peut-être que la distribution de probabilité à queue épaisse des rendements des actions est en jeu. Des rendements négatifs rares mais sévères sur les marchés boursiers sont connus pour se produire, mais difficiles voire impossibles à prévoir avec précision. Des événements rares tels que les guerres mondiales, les dépressions et les pandémies peuvent créer de tels chocs économiques négatifs, affectant en particulier les rendements des actions, que les investisseurs exigent un rendement moyen plus élevé, expliquant peut-être l’énigme des taux sans risque. Les investisseurs construisent leurs estimations de la croissance économique future incertaine autour d’une distribution irréductiblement à queue grasse des chocs négatifs (et donc des rendements des actions). Cet argument a été développé à l’origine par l’économiste Thomas Rietz, puis élaboré séparément par les économistes Robert Barro et Martin Weitzman.