Pourquoi la déflation est-elle le pire cauchemar de la banque centrale?
Une fois que la déflation s’installe, une économie peut mettre des années à sortir de son emprise. La « décennie perdue » du Japon a duré de 1991 à 2001, et même alors, sa croissance a été lente. Mais que peuvent faire les banques centrales pour lutter contre les effets pernicieux et dévastateurs de la déflation? Ces dernières années, les banques centrales du monde entier ont utilisé des mesures extrêmes et des outils innovants pour lutter contre la déflation dans leurs économies.
- La déflation est le résultat d’un cercle vicieux qui commence par un ralentissement des dépenses de consommation, suivi de compressions d’entreprises et de licenciements, entraînant un chômage élevé, moins de dépenses et davantage de défauts de paiement.
- La fameuse politique d’assouplissement quantitatif (QE) de la Réserve fédérale après la crise financière de 2008-2009 est un modèle de stratégie pour lutter contre la déflation.
- Les effets à long terme, y compris une augmentation massive de la dette publique, restent à déterminer.
Les effets de la déflation
La déflation est définie comme une baisse soutenue et généralisée des niveaux de prix dans une économie sur une période donnée. La déflation est l’opposé de l’inflation et est différente de la désinflation, qui décrit une économie dans laquelle le taux d’inflation est positif mais en baisse.
De brèves périodes de baisse des prix, comme dans un environnement désinflationniste, ne sont pas mauvaises pour l’économie ni pour les consommateurs. Payer moins pour certains biens et services laisse aux consommateurs plus d’argent pour les dépenses discrétionnaires, ce qui devrait stimuler l’économie.
Dans une période de baisse de l’inflation, la banque centrale ne sera probablement pas « belliciste » (en d’autres termes, encline à relever les taux d’intérêt de manière agressive) sur la politique monétaire, ce qui stimulerait également l’économie.
La déflation est différente. La déflation se produit lorsque les consommateurs arrêtent de dépenser plus que nécessaire. À mesure que les prix baissent, ils reportent l’achat d’articles coûteux dans l’espoir de continuer à baisser. La tendance se poursuit et s’accélère.
Aux États-Unis, les dépenses de consommation représentent 70% de l’économie et les économistes la considèrent comme un moteur fiable de l’économie mondiale. Imaginez l’impact négatif si les consommateurs américains rebutés les dépenses en gros achats parce qu’ils pensent que les marchandises peuvent être moins cher l’ année prochaine.
Une fois que les dépenses de consommation commencent à ralentir, cela a un effet d’entraînement sur le secteur des entreprises. Les entreprises commencent à reporter ou à réduire les dépenses en capital – dépenses en biens immobiliers, bâtiments, équipements, nouveaux projets et investissements. Ils peuvent commencer à réduire leurs effectifs pour maintenir leur rentabilité.
Cela crée un cercle vicieux, les licenciements d’entreprises mettant en péril les dépenses de consommation, ce qui, à son tour, entraîne davantage de licenciements et une hausse du chômage. Une telle contraction des dépenses des consommateurs et des entreprises peut déclencher une récession et, dans le pire des cas, une véritable dépression.
Un autre effet extrêmement négatif de la déflation est son impact sur la dette. Alors que l’inflation réduit la valeur réelle (corrigée de l’inflation) de la dette, la déflation ajoute au fardeau de la dette réelle. Les défauts de paiement et les faillites des ménages et des entreprises endettés augmentent.
Préoccupations récentes en matière de déflation
Au cours du dernier quart de siècle, les inquiétudes concernant la déflation ont augmenté après de grandes crises financières telles que la crise asiatique de 1997, le «naufrage technologique» de 2000 à 2002 et la grande récession de 2008 à 2009. Les inquiétudes ont été intensifiées par le Japon. expérience après l’éclatement de sa bulle d’actifs au début des années 1990.
Voici comment cela s’est passé: pour contrer la hausse de 50% du yen japonais dans les années 80 et la récession qui en a résulté en 1986, le Japon s’est lancé dans un programme de relance monétaire et budgétaire. Cela a provoqué une énorme bulle d’actifs, les stocks japonais et les prix des terrains urbains ayant triplé dans la seconde moitié des années 80.
La bulle a éclaté en 1990. L’indice Nikkei a perdu un tiers de sa valeur en un an et a continué à glisser jusqu’en octobre 2008, lorsque le Nikkei était en baisse de 80% par rapport à son sommet de décembre 1989.À mesure que la déflation s’enracinait, l’économie japonaise – qui avait été l’une des croissances les plus rapides au monde – a considérablement ralenti. La croissance du PIB réel n’a été en moyenne que de 1,1% par an à partir de 1990.
Le torrent de liquidités déclenché par l’assouplissement quantitatif a porté ses fruits, du moins pour le marché boursier. La capitalisation boursière mondiale a plus que doublé entre 2008 et 2015, pour atteindre environ 69 billions de dollars,
La grande récession
La grande récession de 2008 à 2009 a fait craindre une période similaire de déflation prolongée aux États-Unis et ailleurs en raison de l’effondrement catastrophique des prix d’un large éventail d’actifs, notamment les actions, les titres adossés à des hypothèques, l’immobilier et les matières premières. T
e système financier mondial a également été bouleversé par l’insolvabilité d’un certain nombre de grandes banques et institutions financières aux États-Unis et en Europe, illustrée par lafaillite de Lehman Brothers en septembre 2008.
On craignait largement que de nombreuses banques et institutions financières ne tombent dans un effet domino conduisant à un effondrement du système financier, à un effondrement de la confiance des consommateurs et à une déflation pure et simple.
Comment la Réserve fédérale a combattu la déflation
Ben Bernanke, président de la Réserve fédérale de 2006 à 2014, avait acquis le surnom de «Hélicoptère Ben». Dans un discours de 2002, il avait fait référence à la célèbre ligne de l’économiste Milton Friedman selon laquelle la déflation pouvait être contrée en déposant de l’argent depuis un hélicoptère. L’argument de Friedman était que mettre de l’argent directement entre les mains des consommateurs était un moyen sûr de stimuler les dépenses.
Bien que Bernanke n’ait pas eu à recourir à un hélicoptère, la Réserve fédérale a utilisé certaines des mêmes méthodes décrites dans son discours de 2002 à partir de 2008 pour lutter contre la pire récession depuis les années 1930.
Taux d’intérêt au plus bas
En décembre 2008, le Federal Open Market Committee (FOMC), l’organe de politique monétaire de la Réserve fédérale, a ramené le taux cible des fonds fédéraux à près de zéro. Le taux des fonds fédéraux est l’instrument conventionnel de politique monétaire de la Réserve fédérale, mais avec ce taux maintenant à la «borne inférieure zéro» – soi-disant parce que les taux d’intérêt nominaux ne peuvent pas descendre en dessous de zéro – la Réserve fédérale a dû recourir à des politiques monétaires assouplir les conditions de crédit et stimuler l’économie.
La Réserve fédérale s’est tournée vers deux types principaux d’outils de politique monétaire non conventionnels: (1) les orientations de politique prévisionnelle et (2) les achats d’actifs à grande échelle, mieux connus sous le nom d’assouplissement quantitatif (QE).
La Réserve fédérale a introduit dans la déclaration du FOMC d’août 2011 des orientations politiques explicites pour influencer les taux d’intérêt à long terme et les conditions des marchés financiers. La Fed a déclaré qu’elle s’attendait à ce que les conditions économiques justifient des niveaux exceptionnellement bas pour le taux des fonds fédéraux au moins jusqu’à la mi-2013.
Cette orientation a conduit à une baisse des rendements du Trésor, les investisseurs se sentant convaincus que la Fed retarderait la remontée des taux au cours des deux prochaines années. La Fed a par la suite prolongé ses prévisions à deux reprises en 2012, car une reprise timide l’a amenée à repousser l’horizon pour maintenir les taux bas.
Un déluge de liquidités
Mais c’est l’assouplissement quantitatif qui a fait la une des journaux et est devenu synonyme de la politique monétaire facile de la Fed. Le QE implique essentiellement la création de monnaie nouvelle par une banque centrale pour acheter des titres des banques du pays et injecter des liquidités dans l’économie afin de faire baisser les taux d’intérêt à long terme.
Cela se répercute sur d’autres taux d’intérêt dans l’ensemble de l’économie, stimulant la demande de prêts des consommateurs et des entreprises. Les banques peuvent répondre à cette demande accrue de prêts grâce à l’argent qu’elles ont obtenu de la banque centrale en échange de leurs avoirs en valeurs mobilières.
La chronologie du QE
Le calendrier du programme QE de la Fed était le suivant:
- Entre décembre 2008 et août 2010, la Réserve fédérale a acheté 1,75 billion de dollars d’obligations, dont 1,25 billion de dollars de titres adossés à des hypothèques émis par des agences gouvernementales comme Fannie Mae et Freddie Mac, 200 milliards de dollars de dette d’agence et 300 milliards de dollars de bons du Trésor à long terme. Cette initiative et des initiatives connexes sont devenues connues sous le nom de QE1.10
- En novembre 2010, la Fed a annoncé un QE2, qui impliquerait d’acheter 600 milliards de dollars supplémentaires de bons du Trésor à plus long terme à un rythme de 75 milliards de dollars par mois.12
- En septembre 2012, la Fed a lancé le QE3, achetant initialement des titres adossés à des créances hypothécaires à un taux de 40 milliards de dollars par mois. La Fed a élargi le programme en janvier 2013 en achetant 45 milliards de dollars de bons du Trésor à plus long terme par mois pour un engagement d’achat mensuel total de 85 milliards de dollars.
- En décembre 2013, la Fed a annoncé qu’elle ralentirait le rythme des achats d’actifs par étapes mesurées.
Comment les autres banques centrales ont combattu la déflation
D’autres banques centrales ont également eu recours à des politiques monétaires non conventionnelles pour stimuler leurs économies et éviter la déflation.
La stratégie du Japon
En décembre 2012, le Premier ministre japonais de l’époque, Shinzo Abe, a lancé un cadre politique ambitieux pour mettre fin à la déflation et revitaliser l’économie.
Appelé « Abenomics », le programme comportait trois éléments principaux: l’assouplissement monétaire, la politique budgétaire flexible et les réformes structurelles.
En avril 2013, la Banque du Japon a annoncé un programme record de QE. La banque centrale a annoncé qu’elle achèterait des obligations d’État japonaises et doublerait la base monétaire à 270 billions de yens d’ici la fin de 2014 avec l’objectif de mettre fin à la déflation et d’atteindre une inflation de 2% d’ici 2015.16
L’élément des réformes structurelles nécessitait des mesures pour compenser les effets du vieillissement de la population, telles que l’autorisation de la main-d’œuvre étrangère et l’encouragement à l’embauche de femmes et de travailleurs âgés.
La stratégie de l’Europe
En janvier 2015, la Banque centrale européenne (BCE) s’est lancée dans sa propre version du QE en s’engageant à acheter au moins 1,1 billion d’euros d’obligations à un rythme mensuel de 60 milliards d’euros jusqu’en septembre 2016.18
La BCE a lancé son programme de QE six ans après la Réserve fédérale dans un effort pour soutenir la fragile reprise en Europe et éviter la déflation. Sa décision sans précédent d’abaisser le taux de référence en dessous de 0% à la fin de 2014 a rencontré un succès limité.
Alors que la BCE a été la première grande banque centrale à expérimenter des taux d’intérêt négatifs, un certain nombre de banques centrales en Europe, y compris celles de la Suède, du Danemark et de la Suisse, ont poussé leurs taux d’intérêt de référence sous la limite de zéro. Quelles seront les conséquences de telles mesures non conventionnelles?
Conséquences intentionnelles et imprévues
Le torrent de liquidités dans le système financier mondial à la suite des programmes de QE et d’autres mesures non conventionnelles a porté ses fruits pour le marché boursier. La capitalisation boursière mondiale a plus que doublé entre 2008 et 2015, pour atteindre environ 69 billions de dollars.
Le S&P 500 a triplé au cours de cette période, tandis que de nombreux indices boursiers d’Europe et d’Asie ont atteint des sommets historiques.
Mais l’impact sur l’économie réelle est moins clair.À mesure que le flot d’argent diminuait, le rythme de la croissance économique a ralenti. Aux États-Unis, la croissance du produit intérieur brut (PIB) réel était de 1,64% en 2016, 2,37% en 2017, 2,93 en 2018 et 2,16% en 2019.
Pendant ce temps, les mesures concertées pour lutter contre la déflation dans le monde ont eu des conséquences étranges:
- Les bilans des banques centrales gonflent : les achats d’actifs à grande échelle par la Réserve fédérale, la Banque du Japon et la BCE gonflent leurs bilans à des niveaux records. Le bilan de la Fed est passé de moins de 870 milliards de dollars en août 2007 à environ 7,4 billions de dollars à la fin de 2020.23 La réduction de ces bilans des banques centrales pourrait avoir des conséquences négatives sur la route.
- Le QE pourrait conduire à une guerre secrète des devises : les programmes de QE ont entraîné une chute des principales devises par rapport au dollar américain. La plupart des pays ayant épuisé presque toutes leurs options pour stimuler la croissance, la dépréciation de la monnaie peut être le seul outil restant pour stimuler la croissance économique, ce qui pourrait conduire à une guerre secrète des devises.
- Les rendements des obligations européennes sont devenus négatifs : plus d’un quart de la dette publique émise par les gouvernements européens a actuellement des rendements négatifs. Cela peut être le résultat du programme d’achat d’obligations de la BCE, mais cela pourrait également être le signe d’un ralentissement économique marqué à l’avenir.
La ligne de fond
Les mesures prises par les banques centrales semblent gagner la bataille contre la déflation, mais il est trop tôt pour dire si elles ont gagné la guerre. Une crainte tacite est que les banques centrales aient dépensé la plupart, sinon la totalité de leurs munitions pour contrer la déflation. Si tel est le cas dans les années à venir, la déflation pourrait être beaucoup plus difficile à vaincre.