Utilisation optimale de l’effet de levier financier dans une structure de capital d’entreprise
Une entreprise a besoin de capitaux financiers pour exploiter son entreprise. Pour la plupart des entreprises, le capital financier est levé en émettant des titres de créance et en vendant des actions ordinaires. Le montant de la dette et des capitaux propres qui composent la structure du capital d’une entreprise a de nombreuses implications en termes de risque et de rendement. Par conséquent, la direction de l’entreprise doit utiliser un processus rigoureux et prudent pour établir la structure de capital cible d’une entreprise. La structure du capital est la façon dont une entreprise finance ses opérations et sa croissance en utilisant différentes sources de financement.
Utilisation empirique du levier financier
L’effet de levier financier est la mesure dans laquelle les titres à revenu fixe et les actions privilégiées sont utilisés dans la structure du capital d’une entreprise. L’effet de levier financier a de la valeur en raison de la protection fiscale des intérêtsofferte par la loi américaine sur l’impôt sur le revenu des sociétés. L’utilisation du levier financier a également de la valeur lorsque les actifs achetés avec le capital de la dette rapportent plus que le coût de la dette qui a servi à les financer. Dans ces deux circonstances, l’utilisation d’un levier financier augmente les bénéfices de l’entreprise. Cela dit, si l’entreprise ne dispose pas d’un revenu imposable suffisant pour se protéger, ou si ses bénéfices d’exploitation sont inférieurs à une valeur critique, le levier financier réduira la valeur des capitaux propres et donc la valeur de l’entreprise.
Compte tenu de l’importance de la structure du capital d’une entreprise, la première étape du processus décisionnel en matière de capital consiste pour la direction d’une entreprise à décider du montant de capital externe qu’elle devra mobiliser pour exploiter son entreprise. Une fois ce montant déterminé, la direction doit examiner les marchés financiers pour déterminer les conditions dans lesquelles l’entreprise peut lever des capitaux. Cette étape est cruciale pour le processus car l’environnement de marché peut réduire la capacité de l’entreprise à émettre des titres de créance ou des actions ordinaires à un niveau ou à un coût attractif. Cela dit, une fois que ces questions ont été répondues, la direction d’une entreprise peut concevoir la politique de structure du capital appropriée et construire un ensemble d’ instruments financiers qui doivent être vendus aux investisseurs. En suivant ce processus systématique, la décision de financement de la direction doit être mise en œuvre conformément à son plan stratégique à long terme et à la manière dont elle souhaite faire croître l’entreprise au fil du temps.
L’utilisation du levier financier varie considérablement selon l’industrie et le secteur des entreprises. Il existe de nombreux secteurs industriels dans lesquels les entreprises opèrent avec un degré élevé de levier financier. Les magasins de détail, les compagnies aériennes, les épiceries, les entreprises de services publics et les institutions bancaires en sont des exemples classiques. Malheureusement, l’utilisation excessive du levier financier par de nombreuses entreprises de ces secteurs a joué un rôle primordial en obligeant beaucoup d’entre elles à déposer leurbilanen vertu du chapitre 11. Les exemples incluent RH Macy (1992), Trans World Airlines (2001), Great Atlantic & Pacific Tea Co. (A&P) (2010) et Midwest Generation (2012).3 En outre, le recours excessif à l’endettement financier a été le principal responsable de la crise financière aux États-Unisentre 2007 et 2009. Ladisparition de Lehman Brothers (2008) et de nombreuses autres institutions financières à fort endettement sont de parfaits exemples de ramifications négatives associées à l’utilisation de structures de capital à fort effet de levier.
Aperçu du théorème de Modigliani et Miller sur la structure du capital des entreprises
L’étude de la structure optimale du capital d’une entrepriseremonte à 1958, lorsque Franco Modigliani et Merton Miller ont publié leur ouvrage lauréat du prix Nobel «The Cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment». En tant que prémisse importante de leur travail, Modigliani et Miller ont illustré que dans des conditions où les impôts sur les bénéfices des sociétés et les coûts de détresse ne sont pas présents dans l’environnement des affaires, l’utilisation du levier financier n’affecte pas la valeur de l’entreprise. Ce point de vue, connu sous le nom de théorème de proposition de non-pertinence, est l’un des éléments de théorie académique les plus importants jamais publiés.
Malheureusement, le théorème de la non-pertinence, comme la plupart des travaux lauréats du prix Nobel en économie, nécessite certaines hypothèses peu pratiques qui doivent être acceptées pour appliquer la théorie dans un environnement réel. Reconnaissant ce problème, Modigliani et Miller ont élargi leur théorème de proposition de non-pertinence pour inclure l’impact des impôts sur les bénéfices des sociétés et l’impact potentiel du coût de détresse, afin de déterminer la structure optimale du capital pour une entreprise. Leur travail révisé, universellement connu sous le nom de théorie du compromis sur la structure du capital, fait valoir que la structure du capital optimale d’une entreprise devrait être l’équilibre prudent entre les avantages fiscaux associés à l’utilisation du capital de la dette et les coûts associés à potentiel de faillite pour l’entreprise. Aujourd’hui, la prémisse de la théorie du compromis est le fondement que la direction de l’entreprise devrait utiliser pour déterminer la structure optimale du capital d’une entreprise.
Impact du levier financier sur la performance
La meilleure façon d’illustrer l’impact positif du levier financier sur la performance financière d’une entreprise est peut-être de donner un exemple simple. Le retour sur capitaux propres (ROE) est un élément fondamental populaire utilisé pour mesurer la rentabilité d’une entreprise, car il compare le profit qu’une entreprise génère au cours d’un exercice avec l’argent investi par les actionnaires. Après tout, l’objectif de chaque entreprise est de maximiser la richesse des actionnaires, et le ROE est la mesure du retour sur investissement de l’actionnaire.
Dans le tableau ci-dessous, un compte de résultat de la société ABC a été généré en supposant une structure du capital composée à 100% de capitaux propres. Le capital levé était de 50 millions de dollars. Étant donné que seuls des capitaux propres ont été émis pour augmenter ce montant, la valeur totale des capitaux propres est également de 50 millions de dollars. Dans ce type de structure, le ROE de l’entreprise devrait se situer entre 15,6 et 23,4%, selon le niveau du bénéfice avant impôts de l’entreprise.
En comparaison, lorsque la structure du capital de la société ABC est repensée pour se composer de 50% de capital d’emprunt et de 50% de fonds propres, le ROE de la société augmente considérablement pour atteindre une fourchette comprise entre 27,3 et 42,9%.
Comme vous pouvez le voir dans le tableau ci-dessous, l’effet de levier financier peut être utilisé pour améliorer considérablement la performance d’une entreprise par rapport à ce qui peut être réalisé en s’appuyant uniquement sur le financement par capitaux propres.
Étant donné que la direction de la plupart des entreprises s’appuie fortement sur le ROE pour mesurer la performance, il est essentiel de comprendre les composants du ROE pour mieux comprendre ce que la métrique véhicule.
Une méthodologie populaire pour calculer le ROE est l’utilisation du modèle DuPont. Dans sa forme la plus simpliste, le modèle DuPont établit une relation quantitative entre le résultat net et les capitaux propres, où un multiple plus élevé reflète une meilleure performance. Cependant, le modèle DuPont étend également le calcul général du ROE pour inclure trois de ses parties. Ces éléments comprennent rotation des actifs et le multiplicateur des capitaux propres de l’entreprise. Par conséquent, cette formule élargie de DuPont pour le ROE est la suivante:
Sur la base de cette équation, le modèle DuPont illustre que le ROE d’une entreprise ne peut être amélioré qu’en augmentant la rentabilité de l’entreprise, en augmentant son efficacité opérationnelle ou en augmentant son levier financier.
Mesure du risque de levier financier
La direction d’entreprise a tendance à mesurer le levier financier en ratios de solvabilité à court terme les plus utiliséssont le ratio actuel et le ratio acide-test. Ces deux ratios comparent les actifs courants de la société à ses passifs courants. Cependant, alors que le ratio actuel fournit une mesure de risque agrégée, le ratio du test d’acide fournit une meilleure évaluation de la composition des actifs courants de la société aux fins de respecter ses obligations de passif actuelles, car il exclut les stocks des actifs courants.
Les ratios de capitalisation sont également utilisés pour mesurer le levier financier. Alors que de nombreux ratios de capitalisation sont utilisés dans l’industrie, deux des plus populaires sont les paramètres du rapport à long terme à la dette capitalisation et le ratio total à la dette capitalisation. L’utilisation de ces ratios est également très importante pour mesurer le levier financier. Cependant, il est facile de fausser ces ratios si la direction loue les actifs de l’entreprise sans capitaliser sur la valeur des actifs au bilan de dette à court terme pour financer ses besoins en capitaux à court et à long terme. Par conséquent, des mesures de capitalisation à court terme doivent également être utilisées pour mener une analyse approfondie des risques.
Les ratios de couverture sont également utilisés pour mesurer le levier financier. Le ratio de couverture des intérêts, également connu sous le nom de ratio multiplié par les intérêts gagnés, est peut-être la mesure de risque la plus connue. Le ratio de couverture des intérêts est très important car il indique la capacité d’une entreprise à avoir un bénéfice d’ exploitation avant impôt suffisant pour couvrir le coût de sa charge financière. Le ratio des fonds provenant des opérations sur la dette totale et le ratio des flux de trésorerie d’exploitation disponibles sur la dette totale sont également des mesures de risque importantes utilisées par la direction de l’entreprise.
Facteurs pris en compte dans le processus décisionnel sur la structure du capital
De nombreux facteurs quantitatifs et qualitatifs doivent être pris en compte lors de l’établissement de la structure du capital d’une entreprise. Premièrement, du point de vue des ventes, une entreprise qui affiche une activité de vente élevée et relativement stable est mieux placée pour utiliser un levier financier, par rapport à une entreprise dont les ventes sont plus faibles et plus volatiles.
Deuxièmement, en termes de risque commercial, une entreprise disposant d’un levier opérationnel moindre a tendance à être en mesure de prendre plus de levier financier qu’une société disposant d’un levier opérationnel élevé.
Troisièmement, en termes de croissance, les entreprises à croissance plus rapide s’appuieront probablement davantage sur le recours à un levier financier, car ces types d’entreprises ont tendance à avoir besoin de plus de capital à leur disposition que leurs homologues à croissance lente.
Quatrièmement, du point de vue des impôts, une entreprise qui se trouve dans une tranche d’imposition plus élevée a tendance à utiliser plus de dettes pour profiter des avantages de la protection fiscale des intérêts.
Cinquièmement, une entreprise moins rentable a tendance à utiliser plus de levier financier, car une entreprise moins rentable n’est généralement pas dans une position suffisamment solide pour financer ses opérations commerciales à partir de fonds générés en interne.
La décision relative à la structure du capital peut également être prise en compte en examinant une foule de facteurs internes et externes. Premièrement, du point de vue de la direction, les entreprises dirigées par des dirigeants agressifs ont tendance à utiliser davantage de levier financier. À cet égard, leur objectif d’utiliser le levier financier n’est pas seulement d’augmenter la performance de l’entreprise, mais aussi de contribuer à assurer leur contrôle sur l’entreprise.
Deuxièmement, lorsque les temps sont bons, des capitaux peuvent être mobilisés en émettant des actions ou des obligations. Cependant, lorsque les temps sont difficiles, les fournisseurs de capitaux préfèrent généralement une position garantie, qui, à son tour, met davantage l’accent sur l’utilisation de capitaux d’emprunt. Dans cet esprit, la direction a tendance à structurer la composition du capital de l’entreprise de manière à offrir une flexibilité dans la levée de capitaux futurs dans un environnement de marché en constante évolution.
La ligne de fond
Essentiellement, la direction de l’entreprise utilise un levier financier principalement pour augmenter la détresse financière, peut-être même de la faillite. Dans cette optique, la direction d’une entreprise doit prendre en compte le risque commercial de l’entreprise, la situation fiscale de l’entreprise, la flexibilité financière de la structure du capital de l’entreprise et le degré d’agressivité managériale de l’entreprise lors de la détermination de la structure du capital optimale.